Mei 2007 : Montgomery en de slag bij Apeldoorn

Op het moment dat Tony Blair zijn vertrek uit de Britse politiek aankondigt, lijkt het Angel-Saksische financieringskapitalisme begonnen met de finale overname van vooral continentaal Europese bedrijven, met Nederland als eerste uitvalsbasis. Na de nog steeds aanslepende ABN-AMRO affaire werd deze week de overname van regionale uitgever Wegener door het Britse Mecom, sinds vorig jaar eigenaar van de Media Groep Limburg, aangekondigd. “Perfect timing” moet de grote baas van Mecom, David Montgomery gedacht hebben. En toegegeven: op het eerste zicht lijkt de jarenlange zoektocht van Jan Houwert – bestuursvoorzitter van wat slechts sinds kort Koninklijke Wegener heet en ook nog een verre achterneef van de Apeldoornse krantenuitgever Johan Wegener die het bedrijf oprichtte in 1902 – naar meerwaarde in het regionale krantenlandschap wel heel sterk op de zoektocht van Rijkman Groenink, de belaagde ABN-AMRO baas, naar winst en een toppositie tussen de best presterende banken ter wereld. Zoals Groenink in het geval van ABN-AMRO, is ook Houwert er uiteindelijk niet in geslaagd Wegener van een rendabele toekomst te voorzien. Hard maar feitelijk, merkte het bedrijfsblad deze week FEM op: “de man heeft 11 jaar geploeterd voor een paar dubbeltjes koerswinst... de familie [was] veel beter afgeweest als het belang was verkocht bij het aantreden van neef Jan en het kapitaal vervolgens in staatsleningen had belegd.” Elf jaar geleden, toen Jan Houwert de hoogste man werd bij Wegener, stond de beurskoers van het Wegener aandeel net onder de €18, dinsdag ná het bod van Mecom, net boven de €18.

Zoals Rijkman Groenink in tijdnood kwam en de Britse bank Barclays uit zijn hoed toverde als de reddende fusiepartner om ABN-AMRO voor Nederland te behouden, lijkt ook Houwert het snel met Mecom op een akkoord te willen gooien om Wegener alsnog een toekomst te verschaffen. Een toekomst aan een wel héél hoge prijs. Letterlijk en figuurlijk dan. Letterlijk omdat de €800 miljoen die Mecom nu biedt voor de resterende aandelen van Wegener veel hoger ligt dan wat Mecom nog begin maart de Telegraaf Media Groep aanbood voor hun pakket Wegener aandelen. Figuurlijk omdat het opkrikken van het rendement bij Wegener richting de 20% winstmarge die Mecom nastreeft gepaard zal gaan met forse besparingen in zowel het personeelsbestand van Wegener als dat van de Media Groep Limburg, de uitgever onder meer van Dagblad De Limburger, de krant waar ik mijn maandelijkse columns in schrijf...

De te realiseren synergieën lijken nu, en in tegenstelling tot de overname vorig jaar van MGL door Mecom, plots heel helder: kostenbesparingen in productie middels één gemeenschappelijk tabloid formaat; en schaalvoordelen in het verwerven van advertentie-inkomsten met als resultaat een omvangrijke Nederlandse portefeuille aan regionale kranten met één gemeenschappelijke nationale/internationale nieuwsbasis en gedifferentieerde regionale nieuwsbijlagen. Opvallend daarbij is hoe Mecom graag met ronde getallen werkt: €200 miljoen destijds voor de MGL, €800 miljoen vandaag voor Wegener. Geld binnenhalen om overnames te financieren is duidelijk geen probleem voor Montgomery. De waarde van het Mecom aandeel is de afgelopen maanden met niet minder dan 70% gestegen en de krantensector levert een bijna dagelijkse geldstroom op zodat financiering, zelfs met 90% vreemd vermogen een fluitje van een cent lijkt te zijn. Maar ook hier geldt, juist zoals bij de strijd om ABN-AMRO, een eenvoudige overname-wet: hoe hoger het bod, hoe zwaarder de te verwachten bezuinigingsoperatie bij zowel overgenomene als overnemer.

Wat ook opvalt is de totale afwezigheid van de overheid in deze overnames. Zoals Wouter Bos in zijn commentaar op de overnamestrijd rond ABN-AMRO aangaf dat de vraag rond de werkgelegenheid voor de Nederlandse overheid als toezichthouder geen enkele rol mocht spelen; zo speelt ook bij de overname van Wegener door Mecom, de impact rond werkgelegenheid en dan vooral de mogelijke verschraling van berichtgeving in de krantenwereld geen enkele rol. Zelfs de NMA lijkt weinig problemen te verwachten. Terloops: dat was vorig jaar nog heel anders toen vooral bij de Limburgse provinciale overheid gevreesd werd dat de overname van MGL door met name Wegener tot verschraling van het Limburgse nieuws zou leiden. Niets van dit alles nu...

Maar terug naar de algemenere vaststelling: in amper enkele jaren tijd lijkt het Europese bedrijfsleven, geconfronteerd te worden met het einde van het Rijnlandse financieringsmodel. Eén van de meest fundamentele, institutionele verschillen tussen het continentaal Europese, ook wel als Rijnland omschreven kapitalisme en het Angel-Saksische, is het verschil in lange termijn waardering van het kapitaal dat in bedrijven belegd wordt: de assets van bedrijven. Wellicht het meest bekende voorbeeld van een oerdegelijk Duits kwaliteitsbedrijf met zowel sterke fysieke als technologie assets – onderzoek, test en onderhoudlaboratoria en het technisch geschoolde personeel dat daarbij hoorde – was Mannesmann AG, een bedrijf opgericht in 1886 door Reinhard en Max Mannesmann met in 1998 nog zo’n 120.000 werknemers. De deugdelijkheid van wat Mannesman ook maar produceerde, droop er af. De schok die door het Duitse bedrijfsleven ging toen Mannesman eind jaren 90 de overname prooi werd van wat toen nog Vodafone AirTouch heette was groot en is nog lang blijven nazinderen. Vodafone was zowat het karakteristieke Britse bedrijf gekenmerkt door precies de omgekeerde eigenschappen: jong maar heel snel groeiend met het deels met een goede dosis geluk winnen van één van de eerste mobiele telefoon licenties (Racal Vodafone in 1982), overnames bij de vleet steeds met relatief weinig eigen kapitaal, mergers met het dan weer afstoten van onderdelen, practisch geen industriële ervaring of technisch kunnen, maar boordevol ondernemingslef en –bluf verpersoonlijkt als het ware in Chris Gent, de toenmalige Vodafone baas. Zo werd in 2000, Mannesman na een harde vijandige overname strijd ingelijfd, de traditionele industriële activiteiten weer verkocht, en vormt de Mannesmann telecom kennis en expertise nu de vrij smalle, maar essentiële minimale technologische basis van de Vodafone Group.
 
Sinds 2000 is met de snelle globalisering van kapitaal en de ermee gepaard gaande opkomende beleggingsfondsen, de aandacht van deze Angel-Saksische financiële ondernemers in de vele mogelijkheden tot arbitrage met betrekking tot continentale Europese Rijnlandse bedrijven sterk toegenomen. In de typisch Rijnlandse bedrijven werd dankzij de brede consensus tussen financiële stakeholders, management en werknemers, niet al te nauw gekeken naar de korte termijn rentabiliteit van investeringen, maar leek het kapitaal van de stakeholders vooral “geduldig”. De financiële stakeholders hadden bewust of onbewust “diepe zakken”; in tijden dat het minder ging was men bereid het uit te zitten. Het bood ook de werknemers wat meer job zekerheid. Voor beleggingsfondsen op zoek naar winstmogelijkheden in welke sector of welk land dan ook, biedt het bestaan van deze bedrijven prachtige mogelijkheden tot wat zij omschrijven als een verhoging van de efficiëntie van de assets van deze bedrijven. Zoals de meeste arbitrage processen kan dit ook snel veel, soms heel veel winst opleveren.  Voor de Angel-Saksische belegger in het bedrijf krijgt de klant nu precies, zoals gebruikelijk in de Angel-Saksische wereld, waar zij of hij voor betaalt: geen bijkomende extra deugdelijkheid of een onkreukbare kwaliteit of extra service, maar precies de minimale kwaliteit zoals wettelijk voorgeschreven, de basisversie. Voor alles wat daarboven komt zal extra moeten betaald worden. Logischerwijs dan ook dat de assets van bedrijven zoals de typische Rijnlandse bedrijven die practisch per definitie aan de kant van de hogere kwaliteitssegmenten zitten, eerst en vooral zullen moeten worden “gestript”, onder de veronderstelling dat die kwaliteit ook wel zonder al die overtollige kapitaalinvesteringen, gerealiseerd zal kunnen worden... En wanneer blijkt dat dit niet lijkt te kunnen, wordt het bedrijf tot op het bod gestript, verkocht. Precies wat die andere Nederlandse uitgever PCM – uitgever onder meer van NRC, NRC.next, Volkskrant en Trouw en ook nog gedeeltelijk het Algemeen Dagblad met Wegener – overkwam toen het private equity fonds Apax PCM overnam in 2004. In amper twee jaar tijd werd PCM van een positief eigen vermogen van €100 miljoen gestript en opgezadeld met een negatief vermogen van €55 miljoen en een jaarlijkse rentelast die vertienvoudigde tot €49 miljoen per jaar (Jan Benjamin: Meer schuld dan bezit, NRC Handelsblad 27 maart 2007). Uiteindelijk werd PCM door Apax enkele maanden geleden van de hand gedaan en kwam het terug in de schoot van een nieuwe stakeholder de stichting Democratie en Media.

Kortom, bedrijven die de Rijnlandse principes getrouw willen blijven, zullen in de nieuwe dominante Angel-Saksische financieringswereld of vooral familiale of maatschappelijke stichtingen moeten zijn die expliciet andere bedrijfsdoelen nastreven dan puur asset rendement en dan ook generatie op generatie de verleiding zullen moeten kunnen weerstaan het eigen kapitaal niet zelf in beleggingsfondsen met veel hogere rendementsverwachtingen te steken. Ik betwijfel het dan ook of Mecom, dat zich tegenwoordig niet langer als een private equity fonds wil profileren maar als een gecommiteerd media bedrijf uiteindelijk zal lukken in de regionale krantensector een duurzame positie uit te bouwen. Meer dan in het geval van nationale kranten, hangt de kwaliteit en het lange termijn succes van een regionale krant af van het sociale kapitaal van de krant: het kapitaal van opgebouwde goodwill met lezers, lokale verenigingen en belangengroepen, bedrijfsleven, lokale overheden. Om dat in stand te houden, is niet alleen veel lokale netwerking en expertise nodig maar ook veel geduld. Uiteindelijk zal een bedrijf als Mecom met zijn private equity achtergrond en partners, zich toch altijd verplicht zien om absolute prioriteit te geven aan het rendement – het 20% EBIDA streefcijfer. In standhouding van het sociale kapitaal, laat staan het verder uitbouwen van dit kapitaal dat juist geduld en standvastigheid nodig heeft, past hier niet echt in en zal hoe dan ook steeds op de tweede plaats komen. Ook al zou Montgomery echt ruimte willen geven aan creativiteit en nieuwe marktmogelijkheden binnen de regionale mediawereld, zoals hij met steeds meer nadruk beklemtoont, het zal steeds weer de financiële druk van zijn beleggers zijn die deze lange termijn initiatieven weer tot de “orde van het dividend” zullen roepen. Dat geldt óók voor de regionale krantenmarkt waarin gratis weekkranten al een belangrijk deel van de regionale lezers hebben ingepalmd.    

Zo lijkt nu voor Wegener én MGL het anorexiastrategie scenario waarmee mijn ex-collega Arjen Van Witteloostuyn destijds furore maakte, ook hier een wat dichter bij komende realiteit te worden. Hoe het prioritair streven van Mecom naar een hoog rendement in een steeds verder dalende lezersmarkt uiteindelijk leidt tot een ongetwijfeld heel slank en op eerste zicht aantrekkelijk bedrijf met een hoog rendement op zijn assets, maar tot een steeds lagere omzet... tot er uiteindelijk geen enkele betalende lezer en betaalde journalist meer over blijft.

In mijn bijdrage van 12 mei voor Dagblad De Limburger, waar U een verkorte versie van dit stuk verscheen, beëindig ik mijn column met de zin: “Maar geen zorg, dan doe ik wel het licht uit met een laatste papieren stukje.”

Hier in deze weblog versie kan dit gemakkelijk aangepast worden: maar geen zorg, beste internet lezer, ik schrijf gewoon verder mijn weblogs columns op deze website.

Luc Soete
12 mei 2007

Voor een meer recente bijdrage over dit onderwerp, zie dit artikel in De Gelderlander van 24 mei jl.